A causa del rischio di deflazione che in questi ultimi mesi il sistema economico sta attraversando, molti risparmiatori si chiedono come si comporterebbero queste particolari obbligazioni in un simile contesto economico. In effetti anche se sono definiti bond indicizzati all’inflazione, la loro struttura implica che i cash flow di questi strumenti siano legati sia all’inflazione che alla deflazione.  Per quanto riguarda i BTPei italiani, la Gazzetta Ufficiale all’articolo 3 recita che “gli interessi da corrispondere alle scadenze semestrali ed il capitale da pagare alla data di scadenza sono determinati utilizzando il coefficiente di indicizzazione, calcolato sulla base dell’Indice Eurostat, elaborato e pubblicato mensilmente da Eurostat”. Il coefficiente di indicizzazione (index ratio in inglese) è ottenuto dal rapporto tra l’inflazione di riferimento alla data in cui viene effettuato il calcolo e l’inflazione di riferimento alla data di godimento del titolo. 
All’articolo 4 si scrive che “l’importo del capitale da rimborsare alla scadenza è determinato moltiplicando il valore nominale dei buoni per il coefficiente di indicizzazione, calcolato relativamente al giorno di scadenza. Qualora il valore del coefficiente di indicizzazione relativo al giorno di scadenza sia minore dell’unità, l’importo del capitale da rimborsare sarà pari al valore nominale dei buoni”. 
Dunque, il coefficiente di indicizzazione, in caso di deflazione prolungata può diventare minore di 1, rendendo il capitale aggiustato per il coefficiente di indicizzazione minore del valore nominale, dato che all’emissione il coefficiente è pari a 1. Il principal aggiustato per il coefficiente di indicizzazione può scendere sotto quota 100. Solo a scadenza, lo Stato paga la differenza, se esiste, tra il valore nominale (100) e il capitale aggiustato per il coefficiente di indicizzazione. Quindi durante la vita del titolo non esiste questo deflation floor, ossia questa “assicurazione” contro il rischio di deflazione.
A scadenza il coefficiente di indicizzazione, se era precedentemente minore di 1, non ritorna a 1, ma rimane dove si trova. È infatti lo Stato che compie un pagamento aggiuntivo per garantire ai detentori del titolo almeno il valore nominale di 100. 
Per cui durante la vita dell’obbligazione, il prezzo di mercato viene sempre moltiplicato per il coefficiente di indicizzazione, anche se questo è minore di 1. 
La formula per il rimborso a scadenza è la seguente: 
 
max (100, 100 * coefficiente di indicizzazione a scadenza) = 100 * coefficiente di indicizzazione a scadenza + max (0, 100 - 100 * coefficiente di indicizzazione a scadenza)
 
All’articolo 5 è scritto che “gli interessi semestrali lordi sono determinati moltiplicando il tasso cedolare, di cui all’art. 1 diviso 2, per il coefficiente di indicizzazione relativo al giorno di pagamento della cedola …… Il valore dell’ultima cedola viene determinato con lo stesso procedimento seguito per le cedole precedenti, anche nel caso in cui, alla data di scadenza del titolo, il coefficiente di indicizzazione sia inferiore all’unità”.
Per cui si capisce che in caso di deflazione le cedole distribuite da questi bond possono diminuire in termini nominali, mantenendo invece il loro valore (ciò che conta per i risparmiatori) in termini reali. Essendo calcolate su un capitale che diminuisce in caso di deflazione, le cedole non possono che calare anch’esse. È ciò che è accaduto dalla cedola di settembre 2008 dei BTPei alla cedola di marzo 2009. 
Inoltre è bene ricordare che anche l’ultima cedola viene calcolata dal capitale nominale moltiplicato per il coefficiente di indicizzazione, anche se questo è miniore di 1 alla scadenza. Per cui le cedole, a differenza del capitale, a scadenza, non sono protette dalla deflazione. 
Per quanto riguarda la tassazione a scadenza, si deve sottolineare che graveranno comunque sul detentore ultimo del titolo le tasse sul cosiddetto scarto di emissione e le tasse sui guadagni e perdite in conto capitale. 
Mentre i capital gains sono soggetti a tassazione seguendo le regole che si applicano ordinariamente al soggetto che li ha realizzati, con tasse pari al 12,5% per le persone fisiche, lo scarto di emissione, ossia la differenza tra il prezzo di rimborso e il prezzo di emissione è soggetto all’aliquota fiscale del 12,5%. Ad esempio, un BTPei acquistato al prezzo di mercato di 94 ed emesso a 99,5 che a scadenza a causa della deflazione ha un valore nominale aggiustato per il coefficiente di indicizzazione minore di 100, magari pari a 84, viene comunque rimborsato a 100. La differenza tra 100 e 84 non viene tassata. A scadenza, il reddito di capitale è pari alla differenza tra prezzo di rimborso (100) e prezzo di emissione (99,5) e su questa si pagherà il 12,5% di tasse, mentre il reddito diverso sarà dato approssimativamente dalla differenza tra prezzo di rimborso (100) e il prezzo di mercato moltiplicato per il coefficiente di indicizzazione (prezzo di carico).
Si veda anche l’articolo “I pagamenti nominali e reali delle obbligazioni indicizzate all’inflazione e tradizionali”.
 
Questo articolo è tratto dalla newsletter mensile di marzo 2009 del sito www.bondreali.it 
 
Nicola Zanella, 26 anni, e’ un ricercatore finanziario. Ha fondato il sito www.bondreali.it. I suoi interessi di ricerca sono: la teoria dei mercati efficienti, la finanza comportamentale, l’equity premium e l’equity premium puzzle, la prevedibilita’ delle serie azionarie, l’effetto di diversificazione temporale delle azioni, l’asset allocation e le obbligazioni indicizzate all’inflazione. E’ autore dei papers pubblicati nel sito di Investire Informati di Aduc dal titolo “Le obbligazioni indicizzate all’inflazione, 2008”; “La distribuzione di probabilita’ dei ritorni azionari futuri sara’ la medesima del passato?, 2008”. Puo’ essere contattato all’indirizzo E-mail: n.zanella (c-h-i-o-c-c-i-o-l-a) aduc (p-u-n-t-o) it, oppure usando la form per le domande