Siamo ormai ai nastri di partenza del nuovo impianto regolamentare europeo della direttiva 2014/65/Ue, meglio nota come MIFID 2 (Markets in Financial Instruments Directive), che scatterà nel 2018. Molte sono le novità per le diverse categorie di soggetti operanti a vario titolo nel settore finanziario. Inoltre, grazie al rapporto ACRI – Ipsos "Gli Italiani e il risparmio", abbiamo la possibilità di osservare il rapporto tra gli italiani, il risparmio e gli investimenti. La domanda è: quali effetti avrà la nuova normativa nell'attuale situazione? Per rispondere è necessario illustrare quali sono le novità della MiFiD 2.
Tale normativa ha la sua genesi l’indomani della crisi finanziaria 2008/2009, e ha come obiettivo principale la difesa dell’investitore. A proposito del mondo "consulenza finanziaria", i pilastri fondanti che rappresentano le novità della MiFID 2 sono:
- Consulenza dipendente o indipendente.
- Trasparenza dei costi sostenuti dal cliente.
- Definizione del servizio di consulenza finanziaria e sue caratteristiche, in base al regime scelto da parte degli intermediari.
- Determinazione di un livello congruo delle competenze, da parte dei soggetti preposti alla prestazione del servizio di consulenza.
- Definizione e applicazione del concetto di “target market” in relazione agli strumenti finanziari.

Consulenza dipendente o indipendente? Una questione di "qualità"
La MiFID 2, contrariamente alla normativa inglese, conosciuta nell’ambiente come RDR (Retail distribution review), permette all’intermediario la scelta tra 2 modalità di prestazione del servizio di consulenza finanziaria: dipendente ed indipendente.
Un intermediario può affermare che presta un servizio di consulenza finanziaria indipendente quando non riceve alcuna remunerazione da parte di società, e il cliente può applicare le raccomandazioni ottenute presso un suo intermediario di fiducia. Si presta, invece, un servizio di consulenza finanziaria dipendente quando l’intermediario riceve una remunerazione da parte delle società, quindi si è alla presenza di un conflitto d’interesse. In questa sede non si vuole esprimere un giudizio sulla prima o sulla seconda modalità, interessa, invece, sottolineare come occorra focalizzarsi sulla qualità del servizio ottenuto.
A riguardo, è da chiarire che gli inducements, cioè la remunerazione ottenuta dall’intermediario attraverso parte delle commissioni di gestione pagate dal cliente, sono sicuramente lecite qualora l’intermediario dimostri un determinato livello di qualità del servizio.
Come possiamo identificare se il servizio è di qualità? In aiuto arriva la normativa.
Per la prima volta si afferma che si dovrà sempre motivare una decisione d’investimento (sia che s’investa, si disinvesta o che si decida di rimanere nella situazione precedente), attraverso un’analisi oggettiva e indipendente. Ad oggi, analizzando le offerte di mercato, ce n’é per rimanerne abbastanza scettici.

Trasparenza sui costi secondo MIFID 2
Rispetto alla situazione attuale, la novità risiede nel fatto che l’intermediario, sia in fase di rendicontazione, almeno annuale, che all’atto di una proposta d’investimento, è obbligato ad illustrare i costi sostenuti dal cliente. Da ricerche condotte si è potuto evincere come il risparmiatore/investitore, molto difficilmente è al corrente di quanto paga per "investire" e, addirittura, non mancano casi in si ignora che l’intermediario percepisca una remunerazione.
Una volta compreso che il servizio d’investimento ha un costo, è comprensibile che i risparmiatori/investitori cercheranno di spendere il meno possibile. Gli italiani detengono molta della loro ricchezza in forme d’investimento liquide e una quota importante è investita attraverso polizze assicurative vita/fondi pensione e fondi comuni d’investimento. E’ quindi molto importante sapere quanto è il prezzo che si paga per i servizi utilizzati.
Per tale motivazione, la rendicontazione dei costi, da parte dell’intermediario, sarà un elemento con cui il settore della consulenza finanziaria (consulenti finanziari/ex promotori finanziari ed intermediari) dovranno misurarsi. Laddove il servizio di consulenza finanziaria sia percepito come a basso valore aggiunto, il cliente cercherà soluzioni meno costose, a parità di bontà del servizio offerto. E' fatto, comunque, obbligo agli intermediari di illustrare i costi al cliente prima che questi sottoscriva una proposta d’investimento.

Quali effetti attesi?
Per comprenderne gli effetti è bene fare una breve premessa, relativa allo stato dell’offerta dei servizi d’investimento, da parte degli intermediari in Italia. Attualmente, il servizio d’investimento promosso si rappresenta come portafoglio adeguato ed appropriato.
Tali concetti, nati con la prima direttiva MiFID del 2007, consistono nel creare, in base al profilo di rischio e alle conoscenze/utilizzo dei prodotti finanziari del cliente, un portafoglio d’investimento. Un tale portafoglio di fatto non tiene conto dei reali obiettivi dell’investitore, ma ha come principale obiettivo quello di mantenere sotto controllo il rischio del portafoglio d’investimento a prescindere dall’andamento dei mercati.
Ciò vuol dire, in sintesi, che in presenza di forte volatilità sui mercati si può giungere alla decisione di dover vendere parte della componente rischiosa del portafoglio (per di più in perdita) al fine di avere un portafoglio che rispetti il principio di adeguatezza.
Detto ciò, prendendo atto che il livello del servizio offerto è da considerarsi, per l’investitore, a basso valore aggiunto (poiché si basa sul lavoro di un software), è ragionevole attendersi uno spostamento dei clienti dagli intermediari più cari a quelli meno cari. Inoltre, laddove l’intermediario riceva una remunerazione da parte di società (la scelta del regime di consulenza dipendente è seguita dalla quasi totalità delle società) è da attendersi non solo una valutazione degli strumenti facente parte del "risparmio gestito", in un’ottica costi/benefici, ma anche da una riduzione percentuale nei portafogli dei clienti a fronte di altre forme d’investimento (comprese forme di liquidità).

Le competenze nell’era della MIFID 2
Per tutelare il cliente finale, la trasparenza dei costi e la product governance è uno dei punti più importanti, particolarmente sentiti dagli operatori per le sue implicazioni nelle attività.
L’ESMA, il 17 dicembre 2015, ha pubblicato le linee guida per l’applicazione della normativa, come previsto all’articolo 25 della MiFID 2. L'obiettivo è di individuare i criteri per verificare che le persone che si occupano di consulenza finanziaria, per gli investimenti, e quelle che si occupano solamente di fornire informazioni su strumenti finanziari alla clientela, siano in possesso del necessario livello di conoscenza e competenza per adempiere a quanto previsto dagli articoli 24 (relativamente ai principi generali e informazioni ai clienti) e 25 (relativamente ad adeguatezza, appropriatezza e rendicontazione ai clienti).
Ma quali sono le materie oggetto degli articoli 17 e 18 degli orientamenti ESMA? E quali sono i requisiti fissati per operare come consulente finanziario?
Le materie da conoscere:
- Macroeconomia e mercati finanziari.
- Teoria del portafoglio.
- Valutazione strumenti finanziari.
- Finanza comportamentale.
- Funzionamento dei mercati finanziari.
- Struttura del mercato finanziario.
- Disciplina del market abuse.
Ogni consulente finanziario deve dimostrare di conoscere adeguatamente tali materie, oltre ad avere uno specificato livello di esperienza nella prestazione dei servizi di consulenza. Quali i requisiti, dunque?
- Avere almeno un diploma di laurea (laurea triennale) dove, tra gli esami superati, siano presenti quelli concernenti le materie precedentemente elencate, oppure, possesso di un diploma di scuola superiore, di durata quinquennale, congiuntamente al superamento di un esame di abilitazione che soddisfi le conoscenze sulle materie citate.
- Essere iscritti all’albo dei consulenti finanziari (ex promotori finanziari) e dimostrare di avere un’esperienza idonea.
- Per coloro che non hanno i requisiti accademici richiesti, aumenta il numero degli anni di esperienza necessari (fino ad un massimo di 4 anni).

Per coloro che si occupano di consulenza finanziaria, possiamo affermare, che hanno le competenze necessarie per giungere all’obiettivo che l’ESMA si è prefissata, ossia, quella della difesa dell’investitore?
In questo periodo, che si parli dei consulenti finanziari abilitati all’offerta fuori sede (ex promotori finanziari) o coloro che svolgono tale servizio all’interno delle banche (filiali/strutture dedicate), il quadro non è certo rassicurante. Per medici, ingegneri, architetti, avvocati, è obbligatorio il conseguimento di una laurea (laurea magistrale) e il superamento dell'esame di Stato, per poter esercitare. Per gli analisti finanziari (sia che si tratti dell’asset management o del corporate finance), una solida preparazione accademica in finanza, oltre ad aver una o più certificazioni del CFA (1) – CIIA (2) – CAIA (3), tanto per citarne le più note, è il punto di partenza di una carriera. Da quanto abbiamo visto, per coloro che si occupano di "consulenza finanziaria", si rileva che basta superare un esame (l’ex esame per i promotori finanziari), per lo più basato su quesiti regolamentari, senza che siano richiesti titoli accademici obbligatori che confermino l’acquisizione di capacità superiori.
Sarà forse per questo motivo che una parte dei consulenti (che però non arriva al 10% degli iscritti all’albo) ha ottenuto una certificazione rilasciata dall’EFPA (European Financial Planning Association) dove: in 3489 possiedono una qualifica di 2° livello (EFA – European Financial Advisory) mentre in 131 possiedono la qualifica di 3° livello (EFP – European Financial Planner), rispettivamente collocabili come 5° e 6° livello, relativamente allo schema di competenze e conoscenze europeo. Non dissimile è il quadro relativo a coloro che sono addetti a tale servizio all’interno delle filiali bancarie/strutture di private banking.
Qui certificazioni più note sono le EFPA, anche se non più del 10%, per coloro che sono all’interno della filiale dove si gestiscono clienti più piccoli e meno complessi, mass/affluent/upper affluent, ed AIPB (Associazione Italiana Private Banking) per coloro che seguono clientela private, ma soprattutto HNWI (high net worth individual) risiedono in una struttura dedicata della banca.
La normativa prevede, per chi svolge funzioni legate alla promozione dei servizi d’investimento all’interno della filiale bancaria, due figure che avranno compiti, profili e competenze diverse: il personale addetto alle informazioni ed il personale addetto alla consulenza in materia d’investimento. Il primo avrà una funzione "accessoria", non potendo fornire consulenza che, invece, è specifica pertinenza del secondo, che dovrà comprendere gli elementi fondamentali della gestione di portafoglio e, a livello base, conoscere i principi di valutazione di prodotti d’investimento specifici che sono offerti ai clienti.
Per avere il quadro ultimo delle regole occorrerà attendere le indicazioni della Consob entro fine anno. Il timore è che si stabilisca un livellamento verso il basso delle competenze, il che non avvantaggia il cliente nell’ottenere un miglior servizio d’investimento. Insomma ci sono buone possibilità che si debba assistere a una ennesima occasione mancata.

Product Governance e Target market
Benché tale aspetto sia per più rivolto al rapporto tra intermediario e casa di gestione, è bene sapere di cosa si tratti. In estrema sintesi, la casa di gestione deve comunicare all’intermediario se un prodotto finanziario possa essere acquistato dal cliente.
Per arrivare a tale giudizio ci si basa su elementi già noti e che appartengono alle informazioni rilasciate in sede di questionario MIFID che, ricordiamo, è il documento dove il cliente afferma:
a) il suo grado di conoscenza degli strumenti finanziari;
b) il fatto di averli già utilizzati in passato;
c) la sua propensione al rischio.
Detto ciò, se non s’intravedono effetti per chi presenta una propensione al rischio elevata, lo stesso non si può dire per chi mostra un livello molto più contenuto che rappresenta una parte decisamente maggioritaria della clientela. Al momento non si comprende se tale logica sarà applicata in termini di prodotto oppure secondo logiche di portafoglio.


1) Chartered Financial Analyst rilasciato dal CFA Institute
2) Certified International Investment Analyst rilasciato dall’ACIIA (Association Certified International Investment Analyst) e gestito in Italia dall’AIAF (Associazione degli Analisti Finanziari)
3) Chartered Alternative Investment Analyst rilasciato da CAIA Association.